万达模式拐点:王健林是首富还是首负?

2014-10-08 09:36 来源:青年创业网 浏览: 次

万达的模式拐点:王健林是首富还是“首负”?

万达商业地产于9月16日公布的招股文件(初稿)没有披露融资额,但预计会以50亿到60亿美元创下今年香港IPO募集之最。虽然电影院线、文化旅游、儿童产业等资产没有进入上市主体,但物业销售、租赁及管理、酒店经营三大支柱业务尽在其中。至此,万达商业帝国的版图终于清晰地浮现在世人眼前。

根据融资额推算,万达商业地产市值在500亿美元到600亿美元美元之间,进而可以大致估出王健林身家稳超300亿美元。不过,讨论“王健林是否能超过马云重夺首富宝座”,不如研究万达何以从众多房地产开发商中脱颖而出更有意义。

众所周知,王石一向主张万科做“最后一个住宅开发商”。直到近年,万科在郁亮等新生代的坚持下才开始涉足商业地产。除了强调专注,真正让王石担心的是商业地产回报周期极为漫长,不象住宅开发那样可以让资金“滚动”起来。

由于中国的金融体系不够发达,民企一旦资金周转不灵往往“叫天天不应、叫地地不语”,连德隆这等高手都不能幸免于难。因此,王石认为从事商业地产的风险过大。富力地产的董事长李思廉曾说,“(商业地产)模式不像王石说的那样只有一种”。万达走通了万科不敢走的“险路”,证明李思廉说得对。

尽管王健林将再次成为首富,但以往的成功模式,不说难以持续,至少想象空间有限(下文将详细说明)。于是,两年前站在电商对立面与马云对赌的王健林,今年却要向电商动辄砸50亿、还拉上了腾讯和百度,这就叫“识时务者为俊杰”吧。

首富之路:“以售养租”的商业模式

 

 

 

与一般人心目中“以持有物业为主”的印象不尽相同,万达采取的是“以售养租”模式,即用物业销售带来的现金流支撑物业持有。2011年、2012年和2013年,万达商业地产营收分别为508亿、591亿、868亿,绝大部分来自房产开发和销售,而不是物业租赁和管理。2013年,物业销售收入占营收的86.4%,物业出租与管理带来收入占比为9.8%,酒店经营收入占比3.7%。

万达的模式拐点:王健林是首富还是“首负”?

1、物业销售:2014年头6个月该收入同比下降27.2%,出了什么问题?

“以售养租”的这个售就是物业销售。2011年、2012年、2013年及2014年上半年,物业销售金额分别为240亿、250亿、443亿和99.3亿。此项业务毛利润率约为40%,意味着每年一、两百亿的现金净流入,是万达商业帝国“源头活水”。

但2014年前六个月这项支柱性业务的营收同比下降27.2%,是不是出了什么状况?

与所有房地产公司一样,万达商业地产也有两种“销售额”:一个是“合同销售额”,可以现解为实际销售;另一个是“销售额”,也就是财报中的销售收入。因为一个项目可能要卖很长时间,前面取得的销售额要到整个项目售罄,把所有收入与成本“匹配”后才能确认为收入。通俗地说就是营收与产生这些营收的成本要一同确认。

万达的模式拐点:王健林是首富还是“首负”?

这就给房地产商调节营收留下了巨大的空间。假如按规划某项目销售额为100亿,现在销了一半,想把已经收到的50亿确认为营收,只要说项目分一期、二期,先结一期。再假如已经销了99.9%,不想将已经收到的钱确认为营收,只要说还有十套房没卖完……不论是四大地产公司——保利、招商、万科、金地,还是恒大、龙湖、绿城都是这样“调节”的。于是,营收增长曲线想画成什么样就能画成什么样!

2011年、2012年,万达商业地产将合同销售额的一半确认为营收。2013年,提高到59.3%,而今年上半年只将合同销售额的28.7%确认为营收。明白了这一节,对2014年上半年营收同比下降27.2%就没有必要大惊小怪了,万达有可能是有意在财务上为上市后的增长“留出余地”,但另一方面也确实说明在物业销售方面存在增长压力。

2、物业租赁及管理:收入稳步抬升,事关估值

“以售养租”,顾名思义就是以出售物业产生的巨大现金流为支撑,尽可能多地持有“只租不售”的物业。

“只租不售”模式的好处之一是便于对租户进行筛选及监督管理,以确保良好的用户体验。如果将物业分割为或大或小的单位出售给零售商户,即使对一手买家进行严格筛选也难以保证二手买家的“档次”。无数事例证明,品牌、实力、服务水平参差不齐的商户聚集在一起将产生劣币驱逐良币的效应。虽然物业租赁及管理收入仅占营收的不到10%,却与万达商业地产的形象、声誉,乃至后面要讲的估值有莫大的关系(与京东商城自营业务、自建物流有异曲同工之妙)。

2011年、2012年、2013年及2014年上半年,万达商业地产物业租赁及管理业务营收分别为37.3亿、58.4亿、84.8亿和51.1亿。这些收入来自总面积为1470万平米的商业地产(包括1020万平米商场、430万平米停车厂及20万平米办公室)的租赁费及物业管理费,毛利润率约70%。

截止到2014年6月底,已建成的89座万达广场(总面积1020万平米)中,可出租面积为770.6万平米。而且单价不算贵,出租率非常高。2013年出租率达99.2%,1.5万店铺平均使用面积514平米、年租金43万元(折合每平米日租金2.33元)。全年租金收入64.7亿,物业费、停车管理(总面积430万平米)及写字楼出租(总面积20万平米)带来的营收约为20亿元。

2014年上半年,物业租赁及管理收入逾51亿,同比增长33.9%。

3、酒店管理 

万达商业地产还利用所持物业开设高端酒店。2011年、2012年、2013年及2014年上半年,酒店经营收入分别为14.5亿、25.6亿、32.1亿和17.7亿,毛利润率约30%。 截至到2014年6月未,规划中的102年酒店已完工48家,其中28家由第三方酒店管理集团经营(如万达索菲特),20家自营(使用“嘉华”、“文华”、“瑞华”三个品牌)。

尽管数量与第三方管理酒店相近,自营酒店的收益却相对低,不可与前者同日而语。2013年,酒店业务32亿营收中的26.4亿来自第三方管理酒店,占比达82%。2014年上半年,自营酒店营收占比大幅提高,超过30%。

“以售养租”的旧模式为什么难以为继?

房地产公司的命根子无非两条:地根(土地储备)和银根,通俗讲就是说囤了多少地、开发资金落实得怎样。

1、土地储备

都说许家印激进,其实王健林比他一点不差。

截至2014年6月30日,万达商业地产持有物业总面积达9350万平米(建筑规划面积)。其中:已完工投资物业1470万平米、酒店210万平米、260万平米建成待售、5650万平米在建工程(2013年底,恒大在建工程面积为3948万平米);1760万平米未开发。

论土地储备面积之大、成本之低,万达商业地产不及恒大。截至2013年末,恒大土地分布于147个城市的291个项目土地储备达1.51亿平方米,其中的45.4%位于一、二线城市,平均成本为949元。但恒大地产市值仅为422亿港元不及万达商业地产预计市值的十分之一。

2、资金缺口

土地储备多,意味着资金需求大。截止2014年6月30日,96项在建工程已投入711亿,建成后预计市值为5556亿元,但在2017年7月前还投需投入2389亿元

2014年6月30日,万达商业地产应付款达1449亿,还有总额近1800亿的银行贷款及未偿还债券(上半年支付利息62.1亿)。

所以,不要看到账上有748亿现金,就以为见到了“现金牛”。万达商业地产欠着3249亿,还有2389亿要花,资金需求达5638亿。尽管账上有748亿现金、IPO预计可融370亿,理论上还有1319亿存货可陆续变现,但资金缺口仍有3200亿之巨!#原来,王思聪家是全中国最缺钱的#

3、“以售养租”模式蜕变为“以融养租”

“以售养租”模式城立的前提是房地产开发、销售业务产生巨额现金流。例如2011年,万达商业地产经营活动产生的现金流达359亿(主要来自物业销售)。问题来了:2012年经营活动产生的现金流大幅降至115亿;2013年进一步降到68亿;2014年上半年惊现负89.5亿!

经营现金流日益萎缩,但同时投资力度不减,一直保持在每年200亿之上,巨额缺口只能靠融资活动解决。2013年,融资活动资金净流入379亿,2014年上半年达351亿。如果IPO融资370亿(60亿美元),则全年融资超过720亿。时至今日,“以售养租”模式已彻底蜕变为“以融养租”。